在很多80、90后的记忆深处，背背佳的身影鲜明而深刻。
20世纪末，电视购物节目中，青少年穿上背背佳前后，身形与姿态的显著对比广告高频闪现。“背背佳，挺起你的自信！”等洗脑广告，更是精准击中家长对孩子体态的焦虑。
1998年，其销售额便达4.5亿元，2005年签约超女何洁代言、赞助超女巡演，更是将热度推向顶峰，成为一代人的“体态矫正记忆”。
然而，盛极一时的背背佳却在2006年陷入危机：涉嫌虚假宣传，功效遭专家质疑，“仅持有服装行业批文，非医疗器械或保健品”的事实被曝光，品牌声誉一落千丈，并逐渐淡出大众视野。
直到2022年，可孚医疗以1.77亿元收购背背佳运营主体橡果贸易，这个沉寂多年的品牌才迎来转机。
不过，进入2025年上半年，可孚医疗却面临业绩双降困局，公司实现营收约15亿元，同比下滑4%；归母净利润约1.7亿元，同比下滑9.5%。
近日，可孚医疗向港交所递交招股书，启动赴港上市进程。早在四年前，可孚医疗已在A股创业板敲钟上市。
可孚医疗此次赴港募资的用途是什么？是优先填补“高分红、高负债”带来的资金缺口，还是聚焦背背佳的产品迭代与海外拓展？
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业绩下滑，最大客户近三年交易额减少3亿
说起可孚医疗，很多人会先想到“背背佳的母公司”。
不过值得注意的是，市场关注度较高的“背背佳”，仅是其众多产品中的一员。而且，背背佳品牌并非可孚医疗自主培育，而是2022年收购而来。
背背佳最早由杜国楹创立，2005年转售橡果国际，2022年才归于可孚医疗旗下。正是依托背背佳、轮椅、助听器等产品，公司在细分领域形成了一定优势。
根据弗若斯特沙利文的资料，按2024年中国销售额计算，可孚医疗在家用医疗器械企业中排名第二，家用康复辅具类产品排名第一，矫姿带产品排名第一，市场份额达到近30%，高于微医、3M、Keep等同行公司。
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图 / 公司官网从营收规模上来看，近五年可孚医疗整体保持增长态势，营收已由2020年的约24亿元增长至2024年约30亿元，但归母净利润却不及前几年，由2020年的4.24亿元降至2024年的3.12亿元，盈利效率有所承压。
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图 / Wind进入2025年上半年，公司业绩仍未好转，营收15亿元，同比下滑4%；归母净利润1.7亿元，同比下滑9.5%。公司表示，营收下滑的原因主要由于呼吸类产品的销售额下降所致。
实际上，可孚医疗还对大客户存在较高依赖。从数据来看，2022年至2024年及2025年上半年，公司前五大客户贡献的营收占比分别为40.8%、43.8%、33.7%和36.7%。其中第一大客户的营收占比常年维持在20%至30%区间，是公司重要的收入来源。
这意味着，若大客户出现采购需求减少、合作调整等情况，可能会对公司营收规模产生较为明显的冲击。
值得注意的是，公司最大客户（客户A）的销售贡献已呈现逐年下降趋势。2022年至2024年，客户A向公司购买的产品/服务带来的收入分别为8.57亿元、7.7亿元、5.64亿元，三年间减少了3亿多元，下滑幅度超34%。
在此期间，公司的整体营收规模仅增加0.06亿元，大客户贡献收入的下滑对公司整体营收增长的拖累显著。
针对这一情况，「创业最前线」就客户A销售额减少的具体原因以及是否与竞品竞争有关，向可孚医疗提出疑问，但截至发稿，尚未获得回复。
在营收利润双降、大客户依赖隐忧未消的背景下，可孚医疗该如何突破当前业绩困境、找到新的增长曲线？
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加大营销促销售，研发投入缩减
作为可孚医疗的核心产品，背背佳曾是支撑公司营收的关键支柱，在业绩承压的当下，更被寄予破局厚望，但市场口碑分化与增长乏力，却是它不得不面对的现实。
在小红书平台上，大量消费者的真实体验直指产品痛点。有用户分享“为矫正驼背买了背背佳，戴久了腰板确实‘被撑直’，可没多久就发现胸椎前移，连呼吸都变浅了，真心觉得是智商税”；也有家长无奈表示“花三百多给孩子买的，戴了快俩月，驼背没改善多少，孩子倒总说勒得难受，最后只能闲置”。
而在黑猫投诉 【下载黑猫投诉客户端】平台上，“无任何矫正效果”的投诉更是屡见不鲜，进一步加剧了市场对产品功效的质疑。
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图 / 黑猫投诉更值得关注的是，背背佳并非医疗器械，仅是消费级产品。这一点在淘宝商品页面上有着明确标注。但不少消费者在购买时，仍会因矫正驼背的宣传预期，将其与医疗级矫正效果挂钩。
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图 / 淘宝社交媒体上，有骨科医生曾表示，体态问题多源于肌肉力量失衡，靠墙站立、核心训练等主动运动才能从根本改善，矫姿带顶多算“物理提醒工具”，完全替代不了主动锻炼。
为扭转口碑、拉动销量，可孚医疗自收购背背佳后，一直在加大推广力度：2022年布局抖音赛道、赞助综艺《快乐再出发》第二季扩大曝光，2024年5月又官宣白鹿为品牌代言人，营销动作频频。
反映在财务数据上，2024年公司广告费用2595.6万元，同比增幅达51%，投入力度可见一斑。
依托这些动作，背背佳一度成为公司收入增长引擎。2024年包含背背佳在内的矫姿带产品收入5亿元，带动康复辅具板块营收占比升至近四成，60%以上的高毛利率更让其成为利润奶牛。
但高额营销未能换来持续增长，2025年上半年形势急转直下。康复辅具类板块营收同比下滑6.41%，直接拖累公司整体业绩，背背佳等产品的增长瓶颈已清晰显现。
除背背佳外，可孚医疗已覆盖200个产品品类，形成了包含康复辅具类、医疗护理类、健康监测类、呼吸支持类、中医理疗类及其他五大家用医疗产品矩阵，同时覆盖了家庭健康管理的多个场景。
众多品类中，谁能担负增长重任？
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图 / 公司财报可孚医疗产品矩阵看似丰富，产品结构却暗藏隐忧：核心的健康监测产品如血糖仪、血压计等，深陷同质化竞争，相较三诺生物、欧姆龙缺乏独特优势；呼吸机、制氧机等品类与鱼跃医疗差距明显。
更关键的是，近年公司研发费用与研发人员持续缩减，进一步削弱了长期创新能力。
2024年、2025年上半年，公司研发费用分别为9641万元、4005万元，同比缩减16%、13%。2025年6月末，公司研发人员389人，较2024年末424人减少了35人。
为了拓展业务边界，可孚医疗近年选择以收购促发展。除已收购的背背佳等品牌外，具体动作包括：2020年1月，收购国内家用制氧品牌氧立得；2023年12月，以5980万元收购医疗器械生产企业影迈科技29.38%股权。这只是其部分收购案例。
进入2025年，公司的收并购动作还在持续，1月，花费1.5亿元收购上海华舟压敏胶制品有限公司94.35%股权，将华舟品牌收入麾下。6月，公司再次花费1.6亿元收购中国香港地区知名的医疗产品零售及批发商喜曼拿医疗系统有限公司87.6%的股权，将线下门店网络拓展至香港。
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图 / 公司中报频繁的收购动作也反映在财务数据中，截至2025年6月末，可孚医疗商誉值达到3.67亿元，占公司净资产的比例为8%。
这一商誉规模源于多起收购中对标的资产未来收益的评估溢价，而后续商誉是否存在减值风险，与被收购标的实际经营表现直接相关。若标的公司未能达到预期盈利目标，公司需根据会计准则计提商誉减值，这将对当期利润产生直接影响。
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一边高额分红，一边频繁融资
回溯可孚医疗的发展，要追溯到2007年，由张敏和聂娟夫妇创立，彼时，公司附属公司好护士成立，主要从事家用医疗器械零售门店运营。
2009年，公司前身湖南可孚医疗科技发展有限公司成立，将可孚作为家用医疗器械自有品牌。
经过十余年的发展，2021年，张敏和聂娟夫妇带领可孚医疗在创业板上市。次年，聂娟以70亿财富位列《2022家大业大酒·胡润全球富豪榜》第3031名。
目前，张敏担任公司董事长及总裁；聂娟曾任副董事长，现已不在公司任职。不过，夫妻二人通过直接持股及间接控制合计拥有公司53.94%的股权，为公司实控人。
这其中，张敏直接持有可孚医疗5.79%股权，聂娟直接持股1.67%，二人通过长沙械字号医疗投资有限公司（持股40.69%）和长沙科源同创创业投资合伙企业（持股5.79%）实现间接控股。
在股东回报层面，可孚医疗上市后保持每年分红的稳定策略，累计分红金额达12.35亿元。即便2024年，公司仍实施分红3.66亿元，这一金额甚至超过同期归母净利润。
按实控人持股比例估算，张敏、聂娟夫妇通过分红累计获得超6亿元收益。
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图 / 同花顺不过，随着公司“买买买”式收购的推进，其资金状况逐渐成为市场关注焦点。2021年公司以93.09元/股发行价募集资金37.24亿元，扣除费用后实际募资净额35.26亿元；但截至2025年6月末，未使用的募集资金仅剩余1.5亿元，近4年募资使用进度超95%。与之对应的是，公司当前股价约39元/股，较发行价下跌超58%。
从短期财务数据来看，可孚医疗当前持有12.6亿元货币资金及11.63亿元交易性金融资产，现金及现金等价物储备相对充足；负债端则表现为5.3亿元短期借款，无长期借款，资产负债率为25%，处于行业较低水平，短期偿债压力较小。
但需注意的是，这一“稳健”需结合资金用途看：持续收购需不断投入资金，且前期募资已基本消耗，现有资金需同时覆盖日常经营、收购支出与分红，实际资金压力被部分掩盖。
当前可孚医疗面临两大核心资金需求：一是海外市场拓展缓慢，需资金支持渠道搭建与品牌推广；二是收并购战略仍在推进，后续标的整合与新收购均需资金支撑。
在此背景下，公司筹划港交所上市的逻辑逐渐清晰——若成功上市，既能新增国际融资渠道、补充资金储备，也能借助香港资本市场的国际化属性，为跨境收购与海外业务拓展提供便利，缓解当前资金需求压力，推动全球化战略落地。
只是市场难免困惑：可孚医疗一边坚持高额分红，另一边又频繁借助资本市场融资——A股上市募资消耗殆尽后，又筹划港股上市补充资金，这种操作背后的最终目的，究竟是为业务扩张持续“输血”，还是为了优先回报股东及实控人？
这些均需可孚医疗给出答案。
*注：文中题图来自可孚医疗官方微信公众号。
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